当市场开始热烈讨论CPI的时候，我们其实就已经意识到，市场对货币政策方向的预期有些动摇，甚至是改变了。
2019年的CPI，比往年时候涨的要高一些。上一次CPI突破3%是在2013年的9月，持续时间三个月，随后便回落至3%以下。今年由于非洲猪瘟、环保限养等因素叠加影响，猪肉供给有所萎缩，导致价格出现上涨，猪肉在CPI篮子中的权重又比较大，这是今年CPI上涨的主要原因。而今年政府工作报告的CPI目标是3%左右，单月CPI数值突破政府工作报告目标，自然会引发市场热议。CPI上涨的原因，研究机构和市场人士都有比较深入的分析，结论也都一致。但对于CPI上涨的解读以及后续的影响却导致市场对货币政策发生了明显的分歧，这里涉及两个问题：
第一个问题，CPI上涨应该如何解读。当前市场主要的争论在于目前到底是通缩还是通胀。一些学者认为，除去猪肉价格的涨幅，CPI实际已经陷入了通缩，PPI连续4个月跌幅负区间，加之GDP平减指数三季度也仅0.4%，更是佐证了其通缩的观点。但也有一些专家认为，CPI的权重是根据近年来的居民消费结构而计算设计的，既然是一个科学合理的系统，就不应该单独地把猪肉涨幅剔除来分析当前的通胀水平，若猪肉大幅涨价可以剔除猪肉，那么牛羊肉涨价也可以剔除牛羊肉，这样的通胀观察方式很明显是不科学的，因此，鉴于当前CPI突破3%，那现在就是出现了通胀压力。这两种观点都有可取之处，于情于理也都能够自圆其说。但当下，笔者认为，最重要的不是硬性判断目前是通胀还是通缩，而在于要防止这种通胀预期的扩散与自我实现。
按照我们的测算，今年的四季度、明年上半年CPI都会处于较高水平，可能突破4%，其间高点可能会触及5%。明年下半年，随着猪肉供给增多，CPI才会逐级回落。明年全年的通胀水平可能达到3.8%-4%的水平。如果数据确如我们测算，那会对居民的消费心理和厂商的定价策略产生较大的影响。普通居民并不会深入研究分析CPI的结构和波动的原因，猪肉涨价的消费挤出效应加大了居民对牛羊肉的需求，加上从众心理，若不加以引导和管理，居民的通胀预期很容易被激发并自我强化。实际上，已经有了其他食品跟随涨价的迹象。
第二个问题，货币政策方向的预期出现分歧。CPI在上破3%之前，市场机构对货币政策的方向和预期是比较明确的。监管层多次提到，货币政策要以我为主，同时要使得中美10年期国债收益率保持一个舒服的点差。今年美联储已经降息三次，而国内经济方面，宏观决策层也表示经济下行压力较大，所以市场对货币政策的宽松预期基本是一致的。10年期国债收益率除了4月份走高外（3月经济数据超预期叠加国债供给井喷影响），多数时间都在下行。但9月后，随着猪肉价格高频数据的快速大幅上涨，市场对CPI突破3%的预期是趋于一致的，加之9月20日的LPR利率报价并未出现市场预期的下调，导致市场情绪产生较大的波动，导致10年期国债收益率出现了一波快速上行。
这一波利率的上行，还是体现出了市场对货币政策预期可能存在一些分歧，分歧的焦点在于CPI数据是否会对货币政策造成硬约束？我们知道，决策层在金融工作方面的主基调就是要降低金融服务实体经济的成本，而利率的上行可能会延迟政策的实际效果。10年期国债收益率是市场交易者多空博弈的结果，如果市场对货币市场的宽松预期一致，那么10年期国债收益率走势必然会呈现出单边的下行态势。正是由于市场机构对货币政策的方向产生了分歧，才能导致部分机构卖出头寸，国债收益率因此出现上行。在当前央行主推利率并轨改革的背景下，市场利率和政策意图之间的分歧，可能会影响货币传导机制的效率。我们知道，市场预期是市场参与者根据政策信号或重大经济数据变化或重大事件而作出的判断，本质上是对信息的一种反馈。而政策信号复杂或者政策信号与市场参与者之前的判断不符时，市场参与者就会主动或被动的调整自身的预判，表现为预期的改变。在我国，由于决策层强大的调控能力和执行能力，所以政策信号更是市场机构关注的主要标的。
显然，当前监管层已经意识到了市场预期管理的重要性。在经过不断的尝试和经验积累后，我们能够看到，当前监管层预期管理的方式已经具有更高的效率和更好的针对性。
以当前为例，经济下行压力较大是背景，降低实体融资成本是目标，压低市场利率是手段，近期通胀走高是扰动。决策层已经在通过释放一致性的政策信号，不断强化市场参与者对当前政府工作重点的认识，弱化通胀因素的扰动。近期，央行在不断重申强化逆周期调节的同时，在11月份降低了MLF（中期借贷便利）的利率，并调低了7天逆回购的利率，这样的两个信号，强化了市场对于货币政策的预期，我们可以看到，11月份10年期国债收益率再次调头向下。11月19日，人民银行行长、国务院金融稳定发展委员会办公室主任易纲主持召开金融机构货币信贷形势分析座谈会，易纲在总结中强调，“要继续强化逆周期调节，增强信贷对实体经济的支持力度……要发挥好贷款市场报价利率对贷款利率的引导作用，真正参考贷款市场报价利率定价，促进实际贷款利率下行。要继续推进资本补充工作，提高银行信贷投放能力”。11月20日，1年期和5年期LPR报价均下调了5个bp。这一系列的政策信号，足以让市场参与者对未来的货币政策形成一致预期，也提高了政策的实施效果。
未来，如果通胀预期有扩散的趋势，相信决策层也会与市场和居民充分沟通，及时公布相关举措，向民众展示价格调控的能力与对策，稳定民众信心，从而降低通胀预期抬升对经济的扰动。这也是国家治理体系和治理能力现代化的重要体现。
（作者郭强为某国有大型商业银行金融市场部研究员）